外部条件优势不再 债转股前途未卜

以时间换空间的“缓兵之计”

近日，“商业银行将被允许把企业的不良贷款置换为股权”（以下称“债转股”）的消息引发市场热烈讨论，据说有1万亿元债务将在3年之内试点债转股。有业内人士表示，允许商业银行“债转股”基本目的是“一石二鸟”，一方面银行的不良资产变成投资就是正常资产，防止银行不良率出现大幅上升，账面上比较好看，同时可以降低企业的财务成本，不用付息。但也有业内人士表示，债转股对银行并不是“蜜糖”，实际上，对于企业既无法刺激企业经营活力，还会把企业的风险转嫁到银行身上。

香颂资本执行董事沈萌表示，商业银行债转股确实是将银行的部分不良资产转化为企业股权，既可以降低银行的不良比，又可以减轻企业的债务与利息压力，对于银行而言不良资产即使不债转股也很难全额收回，如果进行债转股可以把银行与企业的关系从对立调整为一致，有助于双方共同缓解企业发展的压力，利用彼此的优势进行协作，或可提高银行相应资产的回收和保值。但要特别注意的是，进行债转股要充分甄别其中的客观风险和主观风险，客观风险是银行和企业经过积极努力仍无法化解的不良等问题，而主观风险则是利用债转股的政策去套取不正当收益。

据记者了解，国家开发银行、中国银行、工商银行、招商银行等银行入选第一批债转股试点。试点或将跟投贷联动试点配合，由此银行可以获得投资子公司的牌照。此次获得“债转股”试点资格的银行可能将成立新的资产管理公司，设立股权投资基金，撬动社会资本，直接承接银行债务。

一家国有银行高层人士对记者表示，施行债转股是国家既定政策，可化解提升银行资产质量，也可缓解企业压力，相信前景肯定是光明的。但一项政策在刚开始实施过程中，一般都会遇到这样那样的困难和各种复杂的实际情况，这就需要企业和银行相互了解沟通和配合。

莫尼塔董事总经理钟正声认为，从政府初衷来讲，债转股是一项以时间换空间的“缓兵之计”，很可能会延缓经济转型进程。因为稳增长压力下，很多国有企业“大而不能倒”是过去惯常的决策思维，会不会在本轮债转股中再度体现，是对制度设计和政治决心的考验。其次，即便政府能够完全放手商业银行作为债转股的主力，能否保证商业银行具有辨明企业发展潜力的慧眼，其中又掺杂着太多混淆视听的因素。倘若如此，“市场化”债转股将大打折扣，加剧系统性风险。

著名经济学家宋清辉则表示，长期看，债转股将伤害每个老百姓的“荷包”。对老百姓而言，债转股影响可能更偏于负面。债转股目的是为了拯救银行，相当于量化宽松。量化宽松会造成流动性泛滥，催生资产价格上涨，导致纸币贬值和购买力下降。如当前猪肉、蔬菜等日常生活必需品价格的上升，就是对货币发行超量的一个反映，也是百姓收入购买力下降的一个印证。

不良资产被成功消化几率降低

据记者了解，我国已有债转股先例。无论是针对不良资产还是优质资产，债转股均存在广泛实践。在不良资产处置方面，1999年，国有企业困境导致银行业危局，信达、华融、长城、东方四大资产管理公司通过承接不良资产，与债务方签订债转股协议，成功帮助四大行脱困。根据中金公司的估计，在1999年1.4万亿元不良资产处置过程中，通过债转股这种方式处置了约4000亿元，占比约30%。这一方式延续至今。

然而，目前国内经济情况与1999年有了较大改变。虽然有业内人士认为，我国产业结构越来越多元化，资本市场已比当年有了大幅进步，整个经济的证券化程度提高，股权的流转、增值途径更加多样，资本运作招数五花八门，所以实施债转股比早年会顺利很多。但也有专家担心，今非昔比、时过境迁，目前国内经济已不能像上次一样支持债转股顺利进行。

北京大学经济学院教授吕随启直言，相比上一轮债转股通过成立四大金融资产管理公司，把银行的不良资产剥离出去，银行剩余的资产质量大幅提高。目前将要实施的这一轮债转股，是银行将外部不良债权收回自身，因而银行资产的平均质量可能会下降。最糟糕的情况是，债转股有可能让一些企业把银行当成提款机，只管借钱，不管还钱。

国泰君安证券首席经济学家林采宜表示，房地产市场长达15年的牛市是上一轮债转股成功消化风险的重要前提。1999年国内房地产正当低谷，银行转移给四大资产管理公司的抵押品中不乏房产和土地，当时估值很低，之后15年，这些不动产的价格至少涨了10倍，不良股权由于其资产升值，坐地起价，变现之后，大部分“盈利”。债转股成功地实现了“以时间换空间”的不良资产消化。这个过程中，房地产价格保证是“不良”转“良”的核心酵母。目前，房地产价格已然处于泡沫巅峰，不仅没有再涨10倍的可能性，而且作为重要抵押品，土地房产增值的可能性很小，下跌的风险却在逐渐加大。债转股之后，不良资产被成功消化的几率大大低于17年前。

资深财经评论员许权胜也表示，上个世纪末全球经济大体不错，加之我国刚进入国际贸易组织，国外资本流入中国，国企利用国内较低的人力资源成本和外部流入的资金与技术，使其生产的产品在短时间内具有一定的竞争力。但随着世界经济的风云突变，特别是2008年美国的金融危机给全球经济带来重创，行业发展遭到重新洗牌，而我国当时奠出四万亿以投资拉动经济的政策，使本该被市场淘汰的企业又得以苟延残喘。近期美国经济首先复苏，美联署去年底的加息措施，预示着美国加息预期加大，加速我们国内资本外逃，全球担忧中国经济放缓问题不绝于耳。加之发达国家对高科技的垄断，我们那点人力资源红利在科技创造生产力面前早已消失殆尽。所以，现在债转股的外部条件已经失去上次那样的比较优势。

政策效果有待时间检验

在业界激辩之时，2016年债转股实例已然施行。华荣能源（原名熔盛重工）3月8日公告称，中国银行通过债转股方式持有公司14%的股份，将成为最大的股东。根据公告，熔盛重工拟向债权人发行最多171亿股股票抵债，抵消债务总额高达171亿元，债转股对象包括22家债权银行和1000家供应商债权人。其中，中国银行是其最大债权方，债务总额高达63.1亿元。熔盛重工将向中行发行27.5亿股股票以抵消27.5亿元债务，此后，中行将成为中国最大民营造船厂熔盛重工的最大股东，持股比例届时将高达14%。

对此，南京财经大学中国区域金融研究中心主任闫海峰表示，面对经济下行压力，国家希望通过债转股对“僵尸企业”兼并重组、处置银行不良资产，是一个好的办法，但不是彻底的办法，效果需待市场检验。他分析说，站在银行的角度，企业还不上贷款有可能成为“不良”，这是最坏的结果。如果这家企业成长性较好，盈利能力较强，有起死回生的希望，那么采取“债转股”是合适的。相反，如果企业濒临“死亡”，成长性差，却想尽办法“债转股”，银行当然很不情愿。因为一旦破产，清算债务时还需承担责任，这种做法显然会侵害投资人利益。

国际货币基金组织(IMF）4月13日发出预警称，中国公司的健康状况和偿债能力正在下降，银行体系中具有潜在风险的贷款总额或接近1.3万亿美元；由此可能导致商业银行产生约7560亿美元的潜在损失，这占到中国GDP的7%。报告称，公司债务风险主要集中于房地产、制造业、批发零售业、采矿业和钢铁业五个部门。

加之此前国内银行业因为利率市场化而竞争加剧，不良贷款总量及增速也不断上升，“债转股”是否会成为“骆驼背上的最后一根稻草”，最终压垮银行？业内人士对此表示并不乐观。

“债转股搞不好会让银行破产，如果还沿用上次的债转股的方式来剥离银行有毒资产、而不是对企业进行彻底的改革，债转股就有可能影响国家的金融安全，挽救的对象可能由企业转换成银行，因为债转股可能使一些正常的企业仿效，蓄意把包袱丢给银行，造成逆向选择。那样，债转股就会得不偿失。”许权胜表示。

对此，建设银行内部人士表示，债转股短期内在银行业大规模操作的可能性较小。例如核销、转让、资产证券化等仍将是不良贷款处置的主要方式。另外，此前四大资产管理公司在不良贷款处置过程中，也有很多债转股的成功案例，实现了一定的盈利，积累了许多成功的经验，这方面银行也可借鉴。

国内某企业董事长直言：“有银行帮助当然是好事，但是企业也要摆正心态，不能产生依赖心理，还是应该从自身做起，优化管理，提升产品质量及核心竞争力，这样才能实现长远发展。”

针对降低企业负债问题，清华大学经济管理学院教授李稻葵表示，中国企业应该实行债务重组，不赞成简单债转股。银行应该保留有不良债企业的相关信息，并建立一套信用体系。债务重组的过程要讲法制、讲规矩，不良贷款必须按法律程序清出。