机床行业深度报告：资本多元化孕育投资机会

机床是将金属毛坯等材质的工件加工成机器零部件的机器，是一个国家工业发达程度的重要标志之一。

2020年疫情后我国制造业景气度迅速回升，全年中国金属加工机床消费额213亿美元，同比降幅收窄至4.5%。其中金属切削机床国内消费额为138.7亿美元，金属成形机床国内消费额为74.4亿美元。

机床下游应用涵盖各个制造业，其中应用占比最高的三个行业分别为汽车、通用零部件和3C电子，合计占比达64%。机床成本构成中“数控系统和驱动系统”“铸件和钣金件”各占1/3，传动系统占比接近15%，“刀库、刀塔”占比接近5%，零部件环节仍有较大的技术进步及进口替代空间。

完全国有机床时代逐渐落幕

当前国内机床行业呈现两大特征：一是国退民进，以“十八罗汉”为代表的国有机床时代逐渐落幕，市场份额逐年下降。而民营机床企业凭借对市场的敏锐度，持续加大研发投入，企业实力持续上升，2010年以来登陆资本市场的机床企业主角由国企转换为民企。在本轮制造业投资长景气周期中，民营企业有望承担提高国产数控机床在中高端领域份额的重任，逐步实现进口替代。二是机床需求高端化，国内制造业产业升级及劳动力减少带来高端机床需求，高端机床在本轮制造业投资中受益更加明显。金属切削机床数控化率呈现加速提升态势，由2019年底的38.8%迅速提高至2020年底的45.55%。另外，金属切削机床过去二十年间均价逐年增长，由不足10万元/台提高至接近25万元/台，初步验证了本轮需求的高端化特征，我们预计在本轮产业升级的大趋势中机床的高端化特征将贯穿全程。

制造业投资进入长景气周期，诸多指标验证机床行业高景气度及持续性：

一、疫情后，制造业景气度迅速回暖，PMI生产指数自复产以来快速回到高位，2021年3月为51.9%，已连续12个月超过50%。二、机床行业景气度从2020年4月回暖明显，2020年9—12月同比增速均值达到26.93%，2020年全年我国金属切削机床产量累计同比增长5.9%。2021年前两个月，我国金属切削机床产量累计同比增速达到85.4%，延续了疫情以后的长景气。三、工业企业利润总额指标前瞻机床需求8个月，该指标自2020年6月开始当月同比增长迅速，6—12月当月平均增速达到17.3%，企业盈利状况的改善为企业的扩张投资提供了内生性驱动。四、工业企业中长期贷款余额前瞻机床需求12个月，该指标2020Q4当季同比增速为20%，环比仍在上升。五、本轮需求高端化特征比较明显，反映的是制造业持续产业升级过程，因此预计制造业固定资产投入进入长景气周期。

机床行业进口替代加速

整体来看，我国金属加工机床进口依赖程度连续两年下降。2004年，我国金属加工机床进口依赖度达到高点62.53%，其后呈现明显下降趋势，近十年来波动下降。2019—2020年，金属加工机床进口占比已经连续两年下降，从33.14%降低至27.97%，减少了5.17pcts。金属切削机床进口占比降低更为明显，从2018年的44.56%降低至2020年的35.33%，减少了9.23pcts，其中2020年单年度降幅达到5.35pcts，主要是受到疫情影响，机床进口交期延长、调试人员往来不便，客观上促进了国内优质民营机床企业国产替代进程。

切削刀具进口依赖程度下降，数控装置出口金额增长。中国切削刀具的进口依赖程度近年来不断降低，2015—2020年，进口切削刀具在国内切削刀具消费额中的占比由37.18%降低至34.61%。数控装置方面，进口数控装置金额近5年来基本保持稳定，而出口数控装置金额则出现明显增长，2020年我国出口数控装置金额为12亿美元，较2016年的5.6亿美元提升明显。

我国金属切削机床产量回暖趋势明显。2020年3月，我国金属切削机床产量同比下降21.70%，主要是新冠肺炎疫情的影响。2020年4月开始，我国金属切削机床当月同比增速转为正数且不断提升，2020年9—12月同比增速均值达到26.93%，回暖趋势十分明显。从金属切削机床累计产量来看，新冠肺炎疫情造成的影响在不断减弱，累计同比自2020年9月后转正并继续提升，截至2020年末我国全年金属切削机床产量累计同比增长5.9%。2021年2月，我国金属切削机床产量累计同比增速达到85.4%，延续了疫情以后的长景气。

本轮需求呼应产业升级，可持续性强

国内产业升级及劳动力减少带来高端机床需求，高端机床在本轮制造业投资中受益更加明显。综合来看，本轮制造业投资有别于以往，大型企业是主角，高技术是核心，反映了制造业竞争格局持续优化，产业持续升级。能够生产更高性能、更精密部件的高端机床厂商在本轮制造业投资中将更加明显受益。

金属切削机床的数控化率呈现不断增长的态势。数控金属切削机床是一种装有程序控制系统的自动化金属切削机床，能够根据已编好的程序使机床动作并对金属零件进行切削加工。与传统金属切削机床相比，数控金属切削机床在复杂、精密、小批量的金属零件加工方面具有独到优势。我国金属切削机床的数控化率呈现不断增长的态势，2019年下半年来，金属切削机床数控化率呈现加速提升态势，由2019年底的38.8%迅速增长至2020年12月的45.55%。

在近年来金属切削机床制造业企业的主营业务收入有所下降的情况下，金属切削机床均价逆势增长，处于上升通道。金属切削机床制造企业主营业务收入在2014年达到峰值1710.07亿元后，近五年来呈现逐渐下降态势，到2020年略有回升至1086.66亿元。假设金属切削机床制造企业主营业务收入为当年金属切削机床总销售收入，可计算得金属切削机床均价。2020年，在金属切削机床整体收入规模和产量双双上涨且产量增速更快的情况下，金属切削机床均价达到24.36万元/台，较2019年略有下降但是整体上不改波动上升趋势。

大型企业PMI持续多年领先，在疫情后恢复更快。2015年来，除个别月份外，大型企业PMI指数均优于小企业。2015—2019年，大型企业月度平均PMI指数达到了51.56%，处于荣枯水平线以上，而中小型企业同时期月度平均PMI指数分别为49.55%、48.06%，处于荣枯水平线以下。疫情以来的大型企业PMI表现也明显好于中小企业，2020年3月—2021年3月大型企业PMI月度平均值达到了52.25%，中小型企业PMI月度平均值分别为50.93%、49.57%。

大型企业疫情后国内外订单表现优于中小型企业，潜在营收增长能力更强。一、从国内订单来看，大型企业疫情后订单反弹明显：2020年3月PMI新订单指数就已经达到了53.20%，其后一直保持在荣枯水平线以上，2020年3月—2021年3月PMI新订单指数均值达到了53.72%。中小型企业订单在疫情后回暖情况则不如大型企业，其中中型企业2020年3月PMI订单指数为51.40%，2020年3月—2021年3月PMI新订单指数均值为51.65%；小型企业2020年3月PMI订单指数为49.70%，2020年3月—2021年3月PMI新订单指数均值仅为49.18%。二、从出口订单来看，大企业出口订单整体上恢复更好：国外疫情爆发晚于国内，出口订单恢复主要从7月以后，其中大型企业2020年8月—2021年3月PMI新出口订单指数均值为51.61%，中小型企业分别为49.34%、46.40%，整体上低于大型企业。

“去杠杆”和贸易摩擦等原因导致中小型企业亏损面较高，市场格局有所改善。2017年起，由于受到“去杠杆”政策的间接影响和后续的中美贸易摩擦的直接影响，工业企业整体亏损面出现明显扩大，由2017年末的11.40%增长至2018年末的15.10%，提升了3.7pcts。具体来看，2018年末大型工业企业亏损面为13.70%，较同时期中小型企业亏损面分别低2.8pcts、1.3pcts。到2019年末大型工业企业亏损面为13.20%，出现一定下降，而同时期中小型企业亏损面则持续提升，大型工业企业较同时期中小型企业亏损面分别低3.7pcts、2.6pcts，差距出现扩大。中小企业亏损面持续扩大，使得行业竞争格局出现改善，大型企业将可以取得更多的市场份额。

高技术制造业固定资产投资完成额表现强于制造业整体，高端装备设备需求持续增长。高技术制造业包括医药制造业，航空、航天器及设备制造业，电子及通信设备制造业，计算机及办公设备制造业，医疗仪器设备及仪器仪表制造业，信息化学品制造业等需要高端装备以满足其精密度要求的产业。2018年以来，高技术制造业固定资产投资完成额累计同比与制造业整体固定资产投资完成额差距明显扩大，体现出高技术制造业投资额在制造业整体投资额中所占比例上升，对高端装备的需求增长。

（来源：中信建投机械吕娟团队）