人民币汇率波动对资本市场的潜在影响

近期人民币汇率持续下跌，6月28日在岸和离岸美元/人民币汇率均达到6.61附近，年内对美元由升值转为贬值。这是经济基本面、市场风险偏好、政策意图等因素共同作用的结果。汇率的波动是正常的市场现象，人民币有效汇率今年以来仍有约0.5%的升幅，人民币并不具备大幅贬值的基础。

经济基本面分化导致的货币政策分化是人民币态势走弱的根本原因。此前我们多次提到，今年以来全球经济由过去两年的同步复苏转为分化复苏，美国经济向好，这是美元汇率重新走强的基础。根据FOMC成员预测的点阵图，美联储今年将加息3—4次，但其他主要经济体由于复苏放缓，货币政策不具备跟随美国紧缩的条件。欧元区经济放缓、欧央行紧缩力度低于预期已经使欧元自4月下旬以来经历了约7%的下跌。人民币虽然此前保持坚挺，但不可忽视的是自年初以来，以3个月股份制银行同业存单利率和美元Libor代表的中美利差持续下降，人民币已经积累了一定的贬值压力。

市场风险偏好的变化是人民币态势走弱的触发因素。6月中旬以来，国内外经济和市场的变化触发了人民币汇率的贬值。首先，6月中旬公布的5月中国社融及主要宏观数据均低于市场预期，引发市场对下半年中国经济的担忧。第二，美联储6月议息会议将全年加息次数的前瞻指引由3次上调至4次。第三，6月15日中美贸易摩擦升级后，包括A股在内的亚洲新兴市场股市普遍大跌，人民币以外的新元、韩元、新台币等其他亚洲新兴货币同样出现大幅下跌，全球资金大幅流出亚洲新兴市场。第四，中国央行通过MLF、定向降准等投放流动性，短期进一步强化了中美货币政策的分化以及市场对中国经济的悲观看法。第五，在贸易摩擦升级、人民币汇率预期稳定的情况下，央行也对人民币贬值采取了包容的态度。

人民币短期偏弱，中期不具备大幅走弱的基础。短期来看，汇率贬值与股市下跌、经济数据走弱等因素互相交织，汇率会对A股市场产生影响，A股的强弱同样会影响到人民币汇率的走势。各种负面因素交织下，人民币汇率对美元可能仍有小幅贬值的空间。事实上，近期离岸人民币持续走弱，市场交易者也在不断试探央行的政策态度和底线。截至6月28日，CFETS人民币汇率指数今年以来仍上涨约0.5%，这也是目前央行态度仍然放松，并未干预市场的原因。

从中期来看，下半年需要关注几个因素。一是高油价对经常项目的影响。一季度中国经常项目出现了小幅逆差，除了季节性因素外，高油价是重要原因。如果经常项目顺差进一步收缩，将对人民币中期的走势产生影响。二是资本市场外资流入的速度。1—5月，境外投资者累计净买入国内债券2150亿元，陆股通累计净买入1317亿元，资本市场资金流入是人民币相对强势的重要原因。三是美国经济是否边际走弱。汇率始终是一个相对价格，我们更容易看到国内经济和金融体系的各种负面因素，但事实上无论是其他新兴市场、欧元区都有自己的问题。前期持续强势的美国经济近期也出现了走弱的迹象，花旗美国经济惊喜指数已经跌至零附近以下，强美元对美国经济也会构成制约。