债市难解中小企业融资困局

债市难解中小企业融资困局

自从证监会公司债券新政放开以来，两地交易所接收到的发债申请呈激增之势，监管红利的释放给市场带来的活力立显。而市场对公司债也是颇为追捧，可谓监管给力，市场助力，供需两旺。但不论监管机构还是市场机构都面临这样一个问题:中小企业能不能发债?过去的中小企业私募债办法是否继续存续，是走老路还是从新政？

中小企业私募债发轫于2012年，当时为响应国务院解决中小企业融资难的号召，也是为多年沉闷的交易所债市注入活力，两地交易所均推出了针对中小企业发行私募债券的管理办法。明确中小企业私募债券的发行人为未上市中小微企业。2012年6月8日，苏州华东镀膜玻璃有限公司作为上海证券交易所第一单中小企业私募债券成功发行，发行规模为5000万元，2012年当年发行114只，发行规模为131亿元，2013和2014年发行家数分别为271和393只，规模也从359亿提高到650亿。

但历经三年多时间，问题还是非常突出的：首先是融资规模很难上去，对于规模如此小的企业，评级几乎无法达到投资级，没有公开市场良好的信用记录，甚至没有多年的营运记录，这些都让机构投资者难以接受，无法支持大规模发行。另一方面，平均发行规模不过1—2亿，很多债券发行规模在几千万，很难对企业形成真正有效的资金供给。其次发行方式很难市场化，为控制风险，监管机关通常要求发行人对债券提供强有力担保，于是投资人只看担保不看发行人，并没有真正实现中小企业自身的信用融资。此外，中小企业私募债很多沦为了城投公司融资的工具，利用其下属子公司作为发行人，城投公司担保进行发债融资，实为变相的地方融资平台债券，失去了中小企业债券其本真的意义。还有一些债券的发行是担保公司进行担保，过去担保公司业务单一，规模较小，突然面临这么多债券担保需求，其无论经验、能力还有资本实力都很难跟得上，于是当真正出现债券违约问题的时候，担保公司往往难以正确应对。于是就出现了不少的中小企业私募债发行人违约，而担保公司作为担保人也无法或拒不履行兑付义务的事件。

有幸的是，监管机关已经看到了这些问题并积极应对，新的公司债券办法实施以后，现行的中小企业私募债券将逐渐退出市场，一切按照新规来办，让市场去做出最终的判断。其实今年申请发行中小企业私募债的发行人已经在减少，半年多的时间仅有74只发行完毕。事实上，对比海外市场而言，单独为中小企业创设一个债券品种本身就是值得商榷的。资本市场融资是经济运行中最应该市场化的部分，债券融资也是如此，什么样的企业可以发行债券，可以发行多少债券以及按照什么样的价格去发行，均应是供需双方共同决定，应该是一个动态的均衡。企业要发债需要融资，监管需要去创造条件，同时投资机构也是经济运行主体，它需要投资收益的同时保障资金安全，保护其背后千万投资者的利益。然而资本市场永远存在信息不对称，中小企业的确存在规模过小，信用记录不健全，运营不够稳定等先天不足，因此即使专业的投资机构也未必有能力以及精力去做足够的尽职调查和信用分析去投资中小企业发行的债券。并且，中小企业发行的债券规模通常非常小，从投入产出比来说，也很难说服投资机构在这方面投入过多精力。我们需要助力中小企业融资，我们同时也需要保护投资人利益，两者是不可也无法偏废的，因此监管机关在发展中小企业债券市场的时候一定需要考虑市场是不是存在这样的需求，否则就很可能是一个叫座不叫好甚至扭曲的市场。其实看一下海外市场，不要说香港或者欧洲市场，即便最发达的美国债券市场，中小企业发债也是并不多见的，资本市场有它自身的规律，无法用行政手段去引导。中小企业融资难是世界性的难题，而对于发展初期的中小企业，进行债权融资本身就是不符合规律的。一方面可以运用多种手段进行信贷融资，另一方面对于高成长的中小企业可以走入股票市场，美国建立纳斯达克市场就是为了满足这方面的企业需求，而且还主要面向高科技企业，非高科技的中小企业同样很难走通这条路。笔者曾参加国务院关于债券市场的一个座谈，明确提出了债券市场难以为中小企业服务的观点，希望我们的管理层可以更好地探索中小企业的融资特点和规律，运用智慧为中小企业发展提出切实可行的措施，顺市场规律而动才是最佳的选择。