证券市场监管重在合理边际上突破

证券市场监管重在合理边际上突破

今年债市流行叫“央妈”，概因对央行管理的又爱又恨。想起古时候把衙门口的人叫青天大老爷，由此看出古往今来老百姓对于监管的敬畏。然而，怎样的监管是合法合理，合情合预期呢？一个合理的监管边际又在哪里呢？本期说一说证券市场的监管。

有过外资金融机构从业经历的人都有这个体会，就是跟老外同事解释清楚中国的监管体系是件头疼的事情。老外们也不容易，CBRC、CSRC、CIRC、NDRC等等，这些监管机构的英文名字，经过中国同事的苦口婆心说教后也可以说起来如数家珍。名字弄清楚了，但其监管内容以及其总在动态变化的监管尺度以及复杂微妙的相互关系则不是那么容易掌握精髓的。好在外语中有一个词，dynamics，一语蔽之，不用多说，西方人便大概明白这些事可意会不可言传，也就放弃细究了。

西方人也不是没有监管，只是其监管重心后置，重在事后的检查、规范以及惩戒。西方人火力集中在事后，用重典约束市场、约束从业人员，让违规成本清晰且高企，从而达到规范市场的目的。比如说，安然和安达信的倒塌，对庞氏骗局的严厉惩戒，均让人们明白不论是企业还是个人，连最顶级的那些都一样可以被拿下，那自己最好还是都规矩些为妙。至于事前监管，比如融资的审批等，是基本不做。比如海外发债，不需任何监管审批，大家约定俗成遵照既定的法案，如不遵守则市场自然不接受，也就无需监管就自然被市场踢出局了。事中监管，以融资过程中最核心的定价和配售为例，则基本以规范和自律为主，权力交给市场，让融资人、投行和投资者自行博弈，市场的力量自会将其引向最合理的方向。而对其中难免出现的暗流，则用相关法条事后监管，该查查，该罚罚。

反观我国监管框架，首先就发轫事前监管，事事需要审批，拿到批文是企业首要任务。由此，监管沟通能力自然成为券商被衡量的首要指标，投行里面多是书生意气，从业以后以为校园里的知识可大放光芒，未料真正闪光的是校园里的同学关系。债市的多头监管，是政府热衷事前监管的最大明证。然而事物总有两面性，中国债券市场这些年的长足发展，多头监管确是立了头功。监管的竞争直接地带动了审批效率的提高以及领域的拓宽，从而直接体现在债券发行和交易规模的大幅高速提高。在中国本土债券融资量屡创新高并成为全球前三的债券发行市场的时候，还去口水横飞地指责多头监管则不能不说有些不仗义。如此说来，我们略加反思，应该可以大致理解，在资本市场发展初期，在当前大的政治框架之下，事前的监管并非阻碍市场发展的顽疾，相反在一定程度上有存在的必要，只是需要探讨审批方式的合理性和有效性。如不出意外，信贷资产证券化在银监会将是备案即放行，企业资产证券化将是在基金业协会备案管理，其他证券品种的审批在这些年也都不断简化处理，不得不承认，事前监管的边际正在越来越人性化和合理化了。

说完事前监管我们再说说事后监管。事后监管的大锤，我们的主管机构这些年运用得愈发娴熟。不管是证监会的稽查体系，还是公检法的经济相关单位，都紧跟市场脉络，办了不少大事。尤其近几年来事后稽查做的是风生水起，一些先进的债券操作手法，我们的执法机关也都很快娴熟，甚至有形成专业报告而巡回演讲的。从二级市场到一级市场，从丙类户到理财投顾，我们的监管机构绝不放过，毫不手软，股票这边也不逊色，比如对内幕交易核查和处罚的手段皆先进且高明。从几个公布的案例来看，掌握些许难说是利好利空的非公开信息，加上连蒙带猜，最终投资亏损，还照样落得个罪罚加身，让人不得不唏嘘不已。事后监管已明察秋毫至此，从业人员理性预期下自当人人规矩，不敢贸然行事。基于此，事中监管的形式和标准需要抓大放小，定大规矩而不纠缠细节，不能步步紧逼式的管理和约束，否则定会不必要的损伤市场活力。然而我们的事中监管是这样做的吗？且听下回分解。