中国企业境外发债如混沌西游——破解跨境融资迷局之一

中国企业境外发债如混沌西游——破解跨境融资迷局之一

遍布全球的“中国制造”曾经是一个异常热闹的话题，在这一点上对中国人更多的是骄傲，洋人更多的是撇嘴。因为他们接受我们的产品输出，但不接受我们的文化输出；因为他们觉得我们的企业打入其资本市场大概比我们的足球冲出亚洲还要离谱。请注意，是打入而不是简单的进入。

尽管如此，浩瀚的西方资本市场还是迎来了越来越多的中国企业。挂牌上市，不是融资那么简单，以BAT为代表的中国少数真正的世界级企业成为他国资本市场的宠儿，足以让我们的管理者深思我们的资本市场为何没有留住他们。一波未平一波又起，境外人民币债券市场诞生和发展带动了中国企业在境外发行债券融资并开始进入美元债券市场。从2010年路劲基建破冰伊始至今短短4年时间，行动的多成功的少，关注的多误解的也不少。境内证券从业者通常难以有机会参与这个过程，但值得亲历者唏嘘的是，这里面混杂着监管、市场和外汇管制的因素，很难用一个线索捋得清楚，但我们仍可以从公众习惯的思维脉络来试一试能不能厘清。

在分析之前还是先来看一些数据。来自Dealogic的统计数据，年初至今，亚洲（日本除外）的G3货币（美元、欧元、日圆）债券发行额为716.6亿美元等值，内地企业占比约四成达274.3亿美元，同比增长33.1%。第一季度点心债发行量586亿元，是去年同期两倍多。人民币贷款余额1230亿元，比去年底增加6％。近期又陆续有中国电力、华夏银行、招商银行、中海油、腾讯控股、中石化和联想集团等发行美元债券。其中中石化的50亿美元更是创出过去十多年发行规模新高。

这里面比较有意思的在于点心债的资金回流：人民币境外回流是应被视为外资还是本币，决定了其监管是否适用于当前外汇管理政策，并进而决定了其监管是归于外管局还是承担了人民币国际化管理职能的人民银行货政二司。这中间曲折反复最终达成微妙的平衡，颇具中国特色。

境外发债大潮带给我们很多的思考。如果我们从热潮中冷静下来不难发现一些我们不得不接受的事实。比如上文提到，偌大的中国其实能符合发债标准的屈指可数，这在将来依然是个小众的市场。比如发债成本，我们看到了令人瞠目的低利率，但显然这个并不能可持续。随着美元的强势升值，借长期美元不会烫手吗？另外由于美元信用债利率曲线明显陡峭，信用利差大大高于国内，因此绝大多数企业的境外融资成本甚至高于境内的，尚不考虑美元升值因素。再比如一些中国企业在首次境外发债时遇到诸多的不理解不认可的尴尬：某央企在新加坡某著名基金路演，一个年轻的华裔基金经理接待了由央企财务总监带队的一干人马，开场即漫不经心地问你们企业是做什么的，怎么没听说过。

究其原因，不难想到，国际资本市场的话语权牢牢掌控在西方人那里，更精确讲是美国人手中。相较东西方产业与民主文明发展的不同阶段，乡民进城想要获得优待是难上加难。时光回流两甲子，欧美人用坚船利炮进入中国市场之后，可能还没有做好看着我们的企业在他们最核心的市场里予取予求的心理准备。

美国企业没有“走出去”的烦恼，因为全世界都有美元，亲切无障碍。当我们的国力尚不够强大，当我们的货币无法真正国际化的时候，境外发债这场当代资本市场的西游记就注定一样的坎坷而漫长。也许有一天，我们可以象这本名著所描述的一样，虽经艰难困苦但最终功德圆满，就让我们且行且珍惜吧。

点心债券

即离岸人民币债券，是指在香港发行的以人民币计价的债券。由于人民币债券在港发行量很小，就像点心一样味美但又吃不饱，因此被称为点心债券。国家发改委公布的《国家发展改革委关于境内非金融机构赴香港特别行政区发行人民币债券有关事项的通知》，有利于拓宽离岸人民币存款的投资渠道，预计未来境内非金融企业发行点心债将常态化和规范化。香港点心债市场有望进一步扩容