存量改革需提高金融系统市场化程度

存量改革需提高金融系统市场化程度

刘延锋

“钱荒”现象提醒人们，靠货币信贷的过度扩张换得的经济增长，正在加剧资金的空转、泡沫的膨胀和经济体的虚火上升。国务院提出要优化金融资源配置，用好增量、盘活存量，更有力地支持经济转型升级，推出信贷资金支持实体经济、推动民间资本进入等八项金融新政。

而讨论现在的金融“新政”，一定要始于分析整个中国经济的大背景。目前的金融“新政”自然是为了提高我国金融体系的效率，而所谓一个有效的金融体系就是指其能以最低成本最便捷的把社会资金导到边际收益最高的地方，从而促进整个社会资源流向效率最高的领域和整个经济的发展。

从1978年到2012年，资本形成总额在我国GDP增长贡献率的比重均值已经达到57.1%，可以看出投资在我国经济增长中的主导作用，而政府主导或推动的投资也扮演着重要角色。在经历了大规模的基础设施投资扩张、众多相关行业产能严重过剩、新的产业格局尚未形成、环境成本和资源约束日益显现的情况下，之前的依靠大规模投资推动、靠信贷刺激来保持经济增长的模式不得不面临调整，而促进消费升级与增长也自然是同一硬币的另一面。

中国M2/GDP的比率从1985年的0.58一路上行，在1996年突破1，在2012年达到了1.88。我们的经济体中已经有大量货币存量，存量的核心问题是个结构问题或者效率问题，而现在的所谓“盘活存量”其核心也自然是个“优化”问题，即在货币政策保持稳健，货币总量保持合理的条件下，优化存量货币的分布，提高整体资源配置效率。关于“存量改革”的难点，首先面对的就是如何在我国以及全球经济依然低迷的环境下、在控制增量的前提下，既能稳住经济又能解决存量问题。

目前，我国经济面临的结构调整和转型升级，都是对我国经济发展具有长远战略意义的重大举措，对经济体的方方面面和不同层面都会带来影响。这就好比骑车的人，要边骑车边连打几个喷嚏，在车速较快状态较稳的情况下，在车上打个喷嚏可能不会有太大影响，但是如果车速已经慢下来了，车子已经不太稳的时候，在车上连打几个喷嚏对车和人的震动要更加明显，所以存量改革对“骑车人”的挑战自然要更大。

要解决这些难点，具体而言，存量改革首先要面对两个问题，第一个问题是存量流动性有多少留在实体经济，在近些年实业收益下降而资金成本上升的背景下，经济体中的大量资金流出实业来追逐更高的短期资金收益，因此需要金融系统更有效的将资金导入实业。但在实体经济发展相对困难、资产泡沫化的情况下，改革的难度很大；第二个问题是流入实体经济的资金在不同产业之间如何分布，如何有效增加对前面提到的那些符合中国经济结构调整和转型升级的产业上的资源配置，提高整个经济体的效益，打造未来经济持续发展的结构性基础。但事实是在之前的货币刺激和资金短期逐利的带动下，存量货币大量集中在房地产行业、地方政府融资平台以及部分过剩产业等，而其中那些投资效益较差或资金成本过高而无法维持的项目可能面临后续资金断流，但若债务到期无法偿还产生违约，则可能会对金融系统和社会带来冲击。此类存量问题非常复杂，规模大且涉及面广，如何妥善解决是个难题。

总体来讲，解决这些问题，需要提高金融系统的市场化程度，鼓励金融创新，使金融机构作为真正的企业进行商业决策并承担风险。另一方面，针对部分存量部分的违约风险，政府需要有一个统一的风险控制和危机应对的制度设计。

（作者系HorseshoeBayCapital总经理、首席金融分析师）